监管层细化再融资窗口指导 非公开定价发行成关注重点

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近日，监管部门再次通过窗口指导和沟通的形式向中介机构传达了最新的监管理念。“市场价格问题是关键，它可以通过再融资来抑制过高的价差，阻止套利。此外，发行市场价格是未来政策制定的方向。在正式规则出台之前，我们必须鼓励每个人一步一步地朝着这个方向前进。”一位接近监管机构的人士透露。

继2015年10月底的赞助商培训之后，监管机构最近通过窗口指导和沟通的形式向中介机构传达了最新的监管理念。

《21世纪经济报道》记者获悉，中国证监会发行部近日分批召开保荐机构负责人和核心董事窗口指导会，传达再融资监管的最新理念。

根据记者了解到的会议内容，本次再融资监管窗口的指导内容仍以去年10月底的保荐人培训内容为基础。

“市场价格问题是关键，它可以通过再融资来抑制过高的价差，阻止套利。此外，发行市场价格是未来政策制定的方向。在正式规则出台之前，我们必须鼓励每个人一步一步地朝着这个方向前进。”一位接近监管机构的人士告诉记者。

在会议上，监管当局还解释了为什么最近再融资的监管理念以窗口指导的形式反复传达给中介机构。

中国证监会表示，由于再融资制度的修订和颁布需要逐级报批、公开征求意见等程序，这需要很长时间，再融资中存在的问题也很紧迫，在相关制度修订之前，在现行制度下，所有证券公司都要充分认识资本市场存在的问题，回归资本市场的本质，认真落实中国证监会的监管理念。

指导内容细化

从最近会议的监管思路来看，基本延续了去年10月赞助培训的基调。

在2015年10月28日举办的保荐代表人培训中，发行部五大分支机构副主任朱强调了非公开发行的三点指导意见。

这三个指导意见是:1 .长期停牌超过20个交易日，要求复牌后至少20个交易日，然后确定非公开基准日和底价；2.投资者是在董事会阶段确定的。投资者参与资产管理计划、理财产品等。，并且需要穿透。人数不能超过200人，不能分级；3.募集资金规模不得超过最近一期的净资产。募集的资金可以补充流动资金，但要计算其合理性，可以在计算过程中使用过去几年的最高收入增长率。

此外，在培训会议上，监管机构表示，他们鼓励将发行期的第一天作为定价基准日期，如果审计中没有重大问题，此类交易将接受初步审查。

一位来自北京某大型券商投行部门的人士向记者透露:“不仅在2015年的三次保险培训中，近期的并购和再融资审计一直都把重点放在定价机制上，而这一次又通过窗口指导会议对其进行了细化。”

从监管部门近期对再融资的窗口指导中不难看出，监管思路的核心是发行市场价格，抑制离谱的价差。

《21世纪经济报道》记者了解到，在最近的一次会议上，监管部门表示，对于“基于发行期第一天价格的市场价格发行”,在市场约束强烈的情况下，一切都会从宽处理，而对于定价定向发行，一切都会严格审核。

原因是监管部门表示，对以定价为导向的非公开发行项目，特别是价差较大的项目，要严格审查，特别要注意是否存在影响发行条件的问题。此外，由于很难界定和判断哪些属于真正的“战略投资者股份”，它不会公开容忍“战略投资者股份定向定价非公开发行项目”，除非它是一个公认和明显的战争投资项目。

与此同时，监管部门再次强调，不应为了形成“价差”而长时间暂停交易或拖延时间，并详细解释了相关问题。

此外，之前的保险培训明确指出，计划公告前的停牌时间不应超过20个交易日，而最近的吹风会在此基础上强调，计划公告日与股东大会召开日和申报日之间的间隔应该合理。虽然间隔不是明确要求的，但不能延迟太长时间。

此外，再次提到了200人的限制。

《21世纪经济报道》记者了解到，对于以定价为导向的非公开发行项目，在宣布计划时必须确定投资者，要求渗透后的人数不得超过200人。

“如果发行人超过200家，一方面，他们涉嫌根据《证券法》进行变相公开发行，另一方面，他们可能涉及一些风险承受能力较弱的中小投资者，因此应予以禁止。这一要求有助于加强市场约束。恢复市场约束的核心是促使投资者关注公司的结构，而不是价格差异。”一位接近监管机构的人士表示。

监督工作存在差异

此外，记者还了解到，监管部门也向参与的中介机构表示，监管政策将针对不同的再融资类型进行区分。

首先，监管当局表示，他们将区分上市公司的公开发行和非公开发行。其中，公开发行方重新保护了股东的利益；非公开发行侧重于保护原始股东的利益。

第二点是区分上市公司再融资和重大资产重组的非公开发行配套融资。特别是监管部门指出，重大资产重组非公开发行配套融资不适用上市公司非公开发行“发行期首日按市价发行”的要求。

“在重大资产重组，特别是借壳的情况下，上市公司本身的情况不是很好，而新的资产更重要。然而，上市公司的股价不能反映新资产的价值。不要考虑市场价格，它们应该溢价发行，甚至不考虑股票价格。上市公司再融资时，上市公司正处于正常发展阶段，其股价是其状况的正常反映，应按市场价格发行。”前述北京投资银行家表示。

第三点是区分日常监管和发行监管。

监管部门认为，非公开发行的审计是指上市公司是否满足非公开发行的要求，是否满足充分信息披露的要求，这与一些日常监管问题应区别对待。本次发行以外的所有新问题都应纳入日常监管，不应以发行为起点，在发行过程中一切都要负责。日常监管问题将由交易所和证监局处理，执行交易所和证监局的意见不是发行部门的重点，这将有助于提高审计效率。